Kas atsitiko su doleriu?

Tomas S.

Jau keliuose savo įrašuose minėjau, kad silpnas doleris – Federalinio Rezervo tikslas. Labai nustebau, kai šią savaitę perskaičiau Financial Times straipsnyje, jog tiek Ben Bernanke, Federalinio Rezervo vadovas, tiek Tim Geithner, JAV iždo vadovas, tikisi stipraus dolerio. Kodėl nustebau? Todėl, kad esame monetarinė ir fiskalinė politika kalba visai apie kitką.

Teorinėje monetarinėje ekonomikoje labai aiškiai teigiama, kad tik nelaukta ekonominė politika gali „apgauti“ arba įtakoti ekonominių agentų lūkesčius. Jau anekdotais tampa visi centrinių bankų vadovų pasisakymų šifravimai. Tarkim, rinkos žaidėjai žino, kad tam tikras ECB vadovo žodis reiškia tam tikrą ateities veiksmą, tarkim trumpalaikių palūkanų normos pakėlimą. Šiais metais atsitiko unikalus atvejis, kai Federalinis Rezervas sutiko papildomai daryti berods 4 spaudos konferencijas. Kodėl? Tam, kad tiksliau signalizuoti arba apgauti (kas šiuo atveju tikėtina, kalbant apie Bernanke neva svajones apie „stiprų“ dolerį) investuotojus. Na visos kalbos apie stiprų dolerį arba tiksliau norą jį turėti – iš piršto laužtos. Dabar nepamenu, kas tiksliai pasiūlė šį pasiūlymą, bet viename iš savo įrašų minėjau, jog Jav monetarinė politika tol bus akomodatyvi (trumpalaikės palūkanos žemos), kol Kinija nepradės didinti savo valiutos – yuanio kurso.

Ar ši teorija pasiteisina? Manau, kad taip. Šiais metais vis daugiau kompanijų gali išleisti obligacijas denominuotas yuaniais ir jos tą sėkmingai daro. Ką tai reiškia? Tai reiškia, kad Kinija po truputi ruošia dirvą savo kapitalo rinkų atvėrimui. Ką reiškia Kinijos kapitalo rinkų atsivėrimas? Paprasčiausiai, yuanio kursas bus apspręsras rinkos žaidėjų, o e Komunistinės partijos ir People’s Bank of China – Kinijos Centrinio banko. Žinant Kinijos ekonominę/monetarinę politiką, tai vistiek neateis greitai, o gaila. Kinija, Jav??? Hipotezė??? Hipotezė labai paprasta – Kinija didelią dalį savų rezervų yra sukaupusi doleriais. Dolerio kursas, esant akomodatyviai Jav monetarinei politikai, krenta, tuo pačiu su savimi traukdamas ir Kinijos užsienio valiutos rezervus. Turbūt ne vienam teko girdėti, kad PIMCO, didžiausio pasaulyje obligacijom prekiaujančio investicinio fondo vadovas, Bill Gross likvidavo visas Jav valstybės obligacijas į kurias buvo investavęs jo fondos. Jis turbūt tikėjosi išgazdinti rinkas. Pavyko? Nemanau, būtent dėl to, jog kiti stambūs rinkos žaidėjai Jav obligacijų rinkoje nenorės „depresuoti“ savų rezervų. Aišku, sekantis loginis žingsnis jo strategijoje turėtų būti Jav oglibacijų shortinimas. Short sale – tai toks veiksmas finansų rinkose, kai investuotojas pasiskolina akcijas/obligacijas etc. iš kito investuotojo ir jas iškart likviduoja rinkoje, tikėdamasis, jog ateityje jis sugebės šiuos vertybinius popierius nupirkti už mažesnę kainą. Matysim, kaip toliau šį žaidimą žais Pimco. Negalvokite, kad nukrypstu labai toli, nes tiek obligacijų rinkos, tiek valiutų rinkos labai susijusios. Pirmiausia, jog tiek viena rinka, tiek kita rinka turi efekta šalies finansinei sąskaitai „balance of payments“. Tiek valiuta, šiuo atveju doleris, tiek obligacija denominuota doleriu – Jav skolos popieriai. Vienas – doleris, seniau įpareigojo šalį keisti dolerio banknotą į auksą, dabar net neįsivaizduoju į ką, turbūt kokius nors skolos vertybinius popierius arba ateities mokesčių surinkimą. Obligaciją – skolos vertybinis popieris, kuris jo turėtojui suteikia gauti tam tikras fiksuotas sumas – „coupon payments“ tam tikrom datom – grąža nešantis instrumentas, aišku ir valiuta neša grąžą, jos kurso augimas/kritimas, tačiau šios grąžos efektas skirtingas ir obligacijos atveju „labiau“ neigiamas/teigiamas. Kai valstybė turi mokesčių nepriteklių arba tiksliausiai turbūt biudžeto deficitą, kuris vėlgi susidaro dėl daugelio priežasčių, bet turbūt pats „nesveikiausias“ iš jų eksporto/importo santykio pasikeitimas. Jeigu importas viršyja eksportą, tada šalis turi iš kažkur gauti pinigų, vertybinių popierių tam, kad šį deficitą padengti. Kodėl sakau nesveikiausias? Todėl, kad, kai esi prasiskolinęss saviems gyventojams, šiuo atveju Japonija, Italija, tai lengviau tiems žmoniems skolinti, kadangi jie patys suinteresuoti šalies finansų tvarumu, todėl jų obligacijų/valiutos laikymo periodas tūrėtų teoriškai būti ilgesnis, kas šių šalių atveju pasitvirtina – vietiniai investuotojai nepanikuoja ir sėkmingai „laiko“ valstybės skolas savose rankose. Problema atsiranda tada, kai valstybinės skolos atsiranda užsieniečių rankose. Šiuo atveju Jav skolos turbūt didžiąja dalimi laikomas užsieniečių, tačiau turint galimybę spausdinti pasaulio rezervinę valiutą, problemos skolas finansuoti neturėtų būti. Kaip teisingai pastebėjo šio pasiūlymo autorius šiame akomodatyvios monetarinės politikos kare yra tik vienas nugalėtojas – Jav.

Grįžtame prie dolerio. Kada dolerio kursas galėtų teoriškai pakilti? Na, tarkim Jav eksporto/importo balansas taptų pozityvus, Jav eksportuotų daugiau nei importuotų, tada yra didelė galimybė tam, jog dolerio kuras išaugtų. Dar vienas, ne toks „malonus atvejis“, tai antra finansinės krizės banga. Juokinga, bet ne kartą ypatingai šiuo periodu atsitiko atvejai, kaip tos vadinamos pasaulio skolininkės – Jav, ilgalaikių obligacijų grąžą sumažėja, kaina obligacijų išauga dėl aukštos obligacijų  paklausos, kai rinka yra negatyvioje zonoje dėl įvairių faktorių. Kodėl? Todėl, jog kad ir ką sakytų media ir įvairūs „guru“ Amerikos tiek ekonomine, tiek monetarine politika pasaulyje labai pasitikima. (Manyčiau, kad antra tokia šalis – Vokietija.) Šiektiek nukrypsiu nuo temos, ką jau ne kartą padariau šitame įraše (mano blogas, ką noriu tą darau 🙂 joke), tai vienas vėlgi „analitikas“ Swedbank rinkų vadovas, nebepamenu jo pavardės, labai rimtu veidu pateikė labai kvailą pasiųlymą/idėją. Jo hipotezė tokia – įsivedus eurą, Lietuvos skolinimosi kaštai sumažėtų finansų rinkose. Tokius žmones aš vadinu „kvailais“ optimistais. Kodėl? Todėl, kad jie aklai tiki finansiniais modeliais (jeigu išvis tokius naudoja) arba buvo pramiegoję  finansų krizę) ir miega iki šiol. Dar viena „veikėja“ iš Nordea berods banko, teigia, jog viena kompanija pasirinko šalį investicijom Baltijos regione dėl to, jog ši nesenai įsivedė eurą – vėlgi absurdas. Pagalvoju kartais, gal tie žmonės visdar skaito tas knygas ir šnekasi su tais žmonėm, kurie teigė, jog ekonomika dolžna byt ekonomnoj. Aš net nesigilinsiu į tokius faktorius kaip betos – dažnai asocijuojamo su rizikos faktorium (rinkos) skaičiavimais ir t.t., nes nemanau, kad žmonės teigiantys tokius nonsensus, kažką daugiau gyvenime yra analizavę, bet paprasti pavyzdžiai jau dabar matomi. Kodėl sakau, kad tokie žmonės krizę pramiegojo? Na ne paslaptis, kad toks sandoris, kai esant eurui buvo perkamos periferinių ir ekonomiškai labiau nuo Vokietijos, Prancūzijos atsilikusių šalių obligacijos. Buvo teigiama, kad esant vieningai valiutai ir tam tikrom vienodom finansų rinkų sąlygom, tų rizikingesnių šalių obligacijų grąža priartės prie Vokietijos ir Prancūzijos obligacijų grąžos. Ne paslaptis, kad ES ir pati monetarinė unija buvo pastatyta būtent ant šių šalių pečių, ypatingai dabar ant Vokietijos. Vėlgi visi žinojo, kad rizika aukštesnė investuojant į tarkim Portugalijas obligacijas, tačiau mąstymas, kad bendra valiuta, ECB koordinavimas infliacijos ir trumpalaikių palūkanų normų leis tuos skolinimo kaštus sulyginti. Be to buvo ir yra „juokingi“ biudžeto deficitų reikalavimai. Paklauskite kiek šalių jų laikėsi ir laikosi? Tik mūsų politikieriams svarbu tam tikrą rodiklį bet kaip pataikyti, kad paaiškinti tam tikrą ekonominės politikos kryptį, čią irgi tų pačių jau minėtojų veikėjų istorinis palikimas :). Nutolau. Sugrįžtu. Tai va analizė, kuri teigė, jog euras sulygins skolinimosi kaštus – niekinė. Matome, aiškius pavyzdžius, kai tiek Graikijos, tiek Airijos, tiek Portugalijos obligacijų grąžą keletą viršyja stipresnių eurozonos šalių obligacijų grąžą. Sakysit, buvo krizė, neįprastas periodas, todėl negalima adekvačiai lyginti šių situacijų ir aš su jumis sutiksiu, bet mano sutikimas yra įtakotas visiškai dėl kitų priežasčių. Pirmiausia, šalies finansų stabilumą ir tvarumą lemia ne valiuta, o institucijos, kurios kontroliuoja šią valiutą. Jeigu institucijom pasitikima, šiuo atveju centriniais bankais pasitikima ir pasitikima tais, kurie kontroliuoja infliaciją ir neleidžia infliacijos lūkesčiams išaugti. Jeigu centrinis bankas leidžia infliacijos lūkesčiams išaugti ir su infliacija nekovoja, tas automatiškai mažina šalies skolas per infliaciją ir investuotojų pasitikėjimą ir norėjimą investuoti į šalies vertybinius popierius, kokia šalyje valiuta bebūtų. Geriausias pavyzdys turbūt Šveicarija, maža šalis su išvystytom institucijom ir stipriu centriniu banku – stipri valiuta ir maži skolinimosi kaštai ir nereikia euro. Šiuo atveju, Graikijos institucijos, ypatingai skaičiuojančios skolas – prarado pasitikėjimą. Toliau sake ES nesugebėjimas tvarkytis su esama padėtimi ir skolų restrukturizavimo proceso vilkinimas tik padidina nežinomybę, kuri asocijuojasi su išaugusiais skolinimosi kaštais nežinomybės paveiktų šalių. Ką tai reiškia? Tai reiškia, kad institucijų stabilumas, monetarinė ir fiskalinės arba ekonominės politikos nuspėjamumas in general įtakoja investuotojų lūkesčius, ne valiuta, kuri cirkuliuoja šalyje ir kuria denominuota jos skola (Valiutos rizik visada yra, čia kalbu apie kitą riziką).

Grįžkim prie dolerio. Jav ekonominė politika – nuspėjama. Ekonomistai – na turbūt geriausi pasaulyje. Politinė sistema – demokratinė. Ką tai reiškia? Tai reiškia, kad ši šalis turi puikų pamatą tam, jog rezervinė pasaulio valiuta būtų jos rankose, o tai patvirtina investuotojai, kurie krizės metu būtent investuoja į Jav obligacijas. Daugelis teigia, kad neva investuotų į yuanį, tačiau, kai ekonominę politika yra kontroliuojama Partijos, niekada negali žinoti, kada keletas nulių ant valiutos padidės arba sumažės :).

Paminėjau tiek teorija dėl Kinijos valiutos rezervų sumažėjimo dėl dolerio kurso kritimo, paminėjau Jav institucijų stabilumą, kaip pagrindinį faktorių, kuris traukia investuotojus investuoti į doleriais denominuos aktyvus. (Viskas atrodo labai painiota ir netvarkinga, bet tokios jau tos finansų rinkos, jos nėra mechaninės, kiekvienas atsirenka taip kaip moka). Paminėjau ir PIMCO vadovo bandymą atsikratyti doleriais denominuotų aktyvų. Lieka turbūt pagrindinis klausimas, į kurį dabar bando atsakyti rinkos (mano manymu, jos jau turėjo pakankamai laiko į jį atsakyti, jeigu tikėsim, kad rinkos yra tikrai racionalios) – Jav ekstramaliai akomodatyvios monetarinės politikos pabaigą, vadinamojo „quantitative easing 2“ pabaiga. Vėlgi sakau, kad rinkos į šį klausimą jau atsakė todėl, jog ne vieną kartą tiek pačio Federalinio Rezervo vadovas, tiek Federalinių bankų vadovai teigė, jog ši investicinių vienetų pirkimo finansinėse rinkose programa – pasibaigs. Financial Times bloge Gavyn Davies, jau buvo pateikęs labai įdomią ir mano manymu teisingą analizę šiuo klausimu. (Nežinau, ar suprantate apie ką šneku, jeigu taip, brukštelkit komentarą, paplėtosiu analizę). Dabar apsistosime ties tuo, kad ekstremaliai akomodatyvi monetarinė politika baigsis, tačiau žemos trumpalaikės palūkanos išliks, kas tik prisideda prie dolerio silpnuma. Tarptautinių finansų paskaitose moko, kad vidaus rinkos palūkanų išaugimas – stiprina valiuta, sumažėjimas silpnina, vėlgi nereikia tikėti 100%, bet toks efektas ištikrųjų yra.

Reziumuojam, kokioje padėtyje dabar yra Jav – žemos trumpalaikės palūkanos, neigiamas eksportas/importas <1, kas asocijuojasi su neigiamu šalies užsienio prekybos balansu, stiprios institucijos. Na turint šituos dėmenis, vėlgi tų dėmenų gali būti ir daugiau, bet mano manymu, šie – pagrindiniai šiuo metu. Žinant, kad paskutiniaisiais metais labai populiarios „risk on“, risk off“ investicinės strategijos, tai stiprių institucijų ir ekonominės politikos nuspėjamumo idėja labai tikėtina. Duotuoju atveju, dolerio stiprybės galima laukti tik tada, kai pasikartos antra krizės banga (mažai tikėtina trumpuoju laikotarpiu, nors ja sumodėlioti nebūtu sunku) arba eksportas pradės pakankamai stipriai viršyti importą, kas vėlgi mažai tikėtina, tol, kol Kinija ir visos kitos su šiuo regiono susijusios šalys sėkmingai akumuliuos dolerinius rezervus ir neskatins savo kapitalo rinkų integracijos bei valiutų stiprėjimo.

Mano prognozė: svarbiausia šiuo atveju data – „quantitative easing 2“ pabaiga. Mano sandoris būtų toks – esamų aktyvų likvidvimas išėjimas į grynus pinigus, Vokietijos obligacijas, šveicarijos obligacijas, franką ir galima pamaišyti Šiaurės Europos šalių akcijomis obligacijomis. Kodėl? Todėl, kad vėlgi dolerio trade’s turi daug vadinamųjų kojų. Šiuo atveju, mano manymu, svarbiausios valiutos ir obligacijų susietumas. Dolerio kursui krentant, krenta Jav obligacijų patrauklumas, sumažėjus Federalinio Rezervo paklausai vėlgi, kaip reaguos rinkos nežinia. Fundamentaliai doleris dar turi kur leistis ilguoju laikotarpiu, šiuo atveju trumpuoju laikotarpiu prieš ir po „QE2“ – stiprėti. Vėlgi patį portfelio valdymą, galima padaryti ypatingesniu, naudojant options ir futures kontraktus, kas su mažesniu kapitalu turėtų didesnį efektą ir vėlgi galima turėti labiau rizikinga portfelio rizikos profilį, tačiau in general, trumpalaikis dolerio pakilimas ir ilgalaikis kritimas, jeigu esama situacija nelabai pasikeis. 🙂

#centriniai bankai #dolerio kursas #ekonomika #ekonominis augimas #infliacija #trumpalaikės palūkanos #valiutų rinkos

Skaityti toliau

Skaitytojų komentarai